养老金体系与养老目标基金简析

      
        8月6日，华夏、中欧、南方、鹏华等在内的首批14家基金公司旗下养老目标基金正式获批。不同于基本养老保险和企业年金、职业年金这前两者，养老目标基金是个人养老金的投资标的，是中国养老保险体系中的“第三支柱”，未来将有递延个人所得税等政策配套的完善，有望给A股迎来长线的增量资金。本期，我们将重点对国内外养老金的体系、投资标的配置进行比较；并以社保基金的投资风格作为借鉴，探究养老金入市有望为A股市场带来的增量资金规模以及养老基金的投资策略。


一、中国养老金体系与国际比较
1、我国养老金体系
        2015年8月23日，被誉为中国版401k计划的《基本养老保险基金投资管理办法》发布并生效，为养老金入市提供了依据。2018年3月2日证监会正式发布《养老目标证券投资基金指引（试行）》，经过数月的筹备，8月6日，华夏、中欧、南方、鹏华等在内的首批14家基金公司旗下养老目标基金正式获批。养老目标基金是个人养老金的投资标的，是中国养老保险体系中的“第三支柱”。
        从我国多层次的养老保险体系来看，主要包括了三大支柱：基本养老金、企业补充养老保险以及个人养老保险。其中，基本养老金，目前已经相对比较熟悉、完善，是当前我国养老体系中最重要的一部分，覆盖面最广、规模也最大（加上全国社会保障金，规模占比超过80%）；企业补充养老保险主要分为企业年金和职业年金，起步较晚，规模相对有限，2017年在我国养老保险体系中规模占比为15%；第三支柱就是个人储蓄性养老保险，目前仍处在起步阶段。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
2、我国与发达国家养老保险体系区别
        与发达国家的养老体系相比，我国养老金目前存在投资规模较低、股权配置比例小等特点。具体来看，美国各国养老金投资金额占GDP比例达135%，日本、韩国的养老金投资占GDP比重也分别达到了20%以上，而中国仅为1.5%，未来存在很大的提升空间。养老金投资配置方面，发达国家股票投资比基本达到了30%以上，美国2017年养老金股票配置比已达到了50%，需要承担一定的市场波动风险。而中国（主要以企业年金为主）的股票投资比例仅为11%。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       与美国养老保险体系相比，我国养老金体系中第二、三支柱的规模总量仍然较小，具有较大的发展空间和潜力。美国2017年养老保险金的总规模大约为31.1万亿美元，其中职业养老金占比超过了50%，个人储蓄性养老金为11.4万亿美元，占比近四成，而基础社会保障金在整个体系中的比例不足一成。而中国目前仍然主要依靠第一支柱“公共基本养老金”（全国基本养老金和全国社会保障基金），两者的占比达到了85%，职业年金占比仅为15%，而个人养老金仍处在起步阶段。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        因此，与美国养老金体系相比，我国第三支柱个人储蓄养老金规模偏小，仍有很大的发展空间。从美国第三支柱个人养老金的发展状况来看，主要包括了个人退休账户IRA和商业养老保险。通过税收递延优惠政策的推动，个人储蓄养老金的规模发展迅速。2017年，美国个人退休账户IRA资产规模达到9.2万亿美元，在整个养老体系中占比达33%，同时仍保持较高位增速。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所

二、养老目标基金潜在增量资金
        我国现阶段补充养老金（企业年金和个人储蓄养老金）的占比仍较少，且第三支柱个人储蓄型养老金仍在发展的初期。随着国内人口老龄化程度的加深，很大程度上依靠基础部分的养老金支付，可能存在收不抵支的风险。在运营压力日益增大的背景下，倒逼养老金改革加速入场，大力发展第三支柱以缓解政府和个人的养老负担是十分必要的。
        其中，税延型个人商业养老金也是积极鼓励个人养老金发展的重要方式之一。实质上是国家在政策上给予购买养老保险个人的税收优惠方式，通过降低购买人的税务负担，从而鼓励居民购买养老保险。近年来，有关税延型个人养老金的政策也在逐步完善和发展。今年5月1日，上海市、福建省以及苏州工业园区首次实施了个人税收递延型商业养老保险试点，试点期限为1年。

数据来源：公开资料、财通证券研究所
        随着首批14只养老目标基金的快速“出道”，我国养老保险体系的第三支柱有望进入快速发展的通道。养老基金的获批对于资本市场而言，具有重要的意义，有望为A股迎来规模可观的增量资金。养老基金入市对于A股市场而具有两个明显优势：首先养老基金的目标是追求长期稳健、保值增值，投资风格相对偏稳健，鼓励投资者长期持有，或将为市场带来比较稳定的长线资金；另一方面，公募基金机构是养老金投资运作的载体，具有丰富经验和操作规范的管理机构能够增强A股市场的规范和稳定性。
        目前，我国企业年金投资于股票市场的比例大约为11%，我们以该比例作为养老金权益投资的标准。个人养老金在整个体系的占比方面，在悲观、中观、乐观的预期下，配置比例分别假设为15%、25%和37%（美国养老保险第三支柱占比）。考虑到个人养老金在我国仍处于起步阶段，因此在25%配置比例的假设下，未来入市规模有望达到3000亿元左右。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        从政策取向和设立目标来看，养老基金入市后的投资风格以及策略大概率与社保基金有诸多相通之处。因此，社保基金的偏好为养老金入市提供了重要的参考。由于目前中报数据尚未披露完全，因此采用一季度社保基金行业配置情况进行分析。行业偏好方面，社保基金在持股市值的绝对数量上排名前列的分别为银行、医药生物、电子、化工、家用电器等行业；而在持仓占流通股比例上，除了银行、医药生物外，社保基金更倾向于休闲服务、纺织服装等行业。总体来看，社保基金投资偏向于优业绩、盈利稳定的行业，不过除了大消费领域外，部分新兴产业（计算机、电子）的投资需求也所有增加。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所

数据来源：wind资讯、财通证券研究所

三、本周市场观点
        市场经历了两周的反复和调整，随着各项政策的紧密落地，市场的悲观情绪也有所化解，其中养老目标基金获批入市和铁路基建投资有望超预期是当前两个助力情绪短期修复的主要因素。另一方面，上周，证监会表示将积极支持A股纳入富时罗素国际指数，以及提升A股在MSCI当中的比重，有望进一步提高我国资本市场的国际化进程。而养老基金的获批对于A股市场来说有望迎来更多的长期资金，同样是一件具有积极意义的事情。不过，目前外部的不确定性仍然较大，同时市场在经历了连续调整后，中期来看探底的过程难言是否完成，预计下周大概率仍出现反复走势，不过我们依旧看好A股市场中长期的配置价值，投资者可在控制仓位的基础上适当布局回调充分的优质成长。




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对外发布时间：2018年8月12日
报告发布机构：财通证券研究所
分析师：金敏   SAC编号：S0160516020001
    

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