CDR细则与战略配售基金

      
        上周五，备受瞩目工业富联正式登陆A股市场，对市场造成了不小的冲击。6月市场的干扰因素较多，除了独角兽IPO陆续推进，CDR政策细则也在6月6日正式出台，加快了境外企业回归A股的脚步。同日6只CDR战略配售基也正式获得了批文，将为CDR的试点提供资金支持。本期我们将就CDR细则的内容变化、对A股市场的影响以及战略配售基金的价值与风险进行简要分析，并就后续的市场走势进行探讨。

一、CDR细则正式发布
1、细则具体内容
        据证监会6月6日晚间公布消息，审议通过了《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》等9份规章和规范性文件，并将于公布之日起施行。
        该《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》与之前发布的征求意见稿大体上无异，不过在存托凭证的发行对象要求、信息披露制度以及存托人资质的条款方面做出了一定的修改。如在存托人资质方面，正式办法中明确了，存托机构必须符合“信誉良好、最近三年内无重大违法行为”等条件。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        之前上交所等曾对CDR的交易可行性机制和流程进行过研究，相关内容如下图所示。其中发行CDR环节涉及到的主要参与人包括：CDR的持有者，主要以境外的一些试点创新公司为主，其次为存托人，即中国证券登记结算有限责任公司及其子公司、部分符合要求的商业银行和券商；此外，还包括了CDR发行的托管人和保荐人等。
        借鉴ADR的交易流程，如果境外上市公司在A股发行CDR，需要通过境外的经纪商买卖股票并交给境外的存托机构，再由境外的存托机构给中国的存托机构释放指令，中国的存托机构给中国的经纪商发行CDR，最后由国内经纪商将CDR卖给国内投资者。

数据来源：《NASDAQ中国上市公司发行国内存托凭证（CRD）可行性研究》、财通证券研究所
        那么，存托凭证在上市之后的表现与原始股价的关联性又如何呢？以汇丰控股和中国联通为例，两者均在港股市场上市，同时在美国发行ADR的股票。比较两个企业基础股票的价格走势与存托凭证的股价走势，可以发现两者之间存在明显的联动效应。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
2、	CDR正式实施后对市场影响
       本次CDR细则的颁布，极大地加快了境外公司回归A股的进程。意见中明确提出了试点企业的条件有，在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币，近一年营业收入不低于30亿人民币，或者收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，在竞争中处于相对优势的地位。有望发行CDR的企业分为两类，一方面是已在境外上司的红筹企业，另一方面则是还未上市的创新企业。
       除了港股IPO和A股CDR同步推进的小米以外，根据此前南方基金透露的消息，有望成为第一批通过CDR方式回归A股的企业包括腾讯、阿里巴巴、百度、京东、网易、携程和顺宇光学等，目前总市值大约为7.97万亿元人民币。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        那么，当首批境外优质企业回归A股后，会给A股带来哪些影响呢？首先，CDR发行，短期内会对A股市场的流动性造成一定的冲击。就像上周五正式登陆A股的工业富联，开板后能够卖出的股份数量在11.18亿股，预计开板后形成充分换手需要承接的资金可能约300亿，接近了目前A股两市日均成交额的8%，短期对场内的存量博弈资金影响还是比较大的。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       另一方面，从融资额的角度看，假设试点的各家均选择CDR方式回归，且发行CDR占存量股份市值5%，那么合计新增融资在4000亿元左右。从近年来A股融资规模数据来看，IPO部分每年1000-2000亿，定增每年高达1.2-1.7万亿。如果能够将目前融资规模进行适当的分配，那消化这些CDR回归的融资需求还是没有太大问题的。此外，与CDR相关的战略配售基金发行工作正在推进的过程当中，相关基金的发行也为CDR提供了资金保障，有助于降低对CDR发行对市场资金面的冲击。

二、CDR战略配售基金
       CDR细则出台当天，南方、华夏、易方达、嘉实、汇添富、招商等6家基金公司的封闭3年期战略配售灵活配置混合基金也正式获得批文。从募集规模来看，六大基金产品的目标募集规模均为500亿元，合计3000亿元人民币。优先面向个人投资者，其次为社保基金、养老基金和年金。产品设置3年封闭期，封闭期结束后将转成公募基金。基金设立的目的旨在为CDR试点的成功保驾护航，同时减少独角兽企业通过CDR方式上市所带来对场内流动性的冲击。
      从目前的基金合同来看，基金投资的方向主要就是参与CDR发行和独角兽IPO的战略配售和高等级债券等。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        对于CDR相关的六大战略基金目前是否具有配置价值市场目有争议前。对其看好的原因主要在于认为能够以较低的价格拿到CDR的战略配售，相比于网上和网下打新较低的中签率也有优势。当然CDR战略基金同样存在一定的风险性，以美股纳斯达克指数为代表的海外成长股整体处于高位，当货币环境出现变化可能有较大的回撤风险。另外也有投资者将历史上曾经发行的四只QDII基金来做类比，目前除了华夏全球精选，其他三只的净值都还在1以下。
        我们认为，CDR战略配售基金的推出对市场有效缓解CDR发行带来的流动性压力有益，因此从市场参与者的角度而言中长期肯定是好事，但季末市场流动性偏紧，这一时点发行短期难免仍会对市场资金面产生负面影响。而从基金投资者的角度看，因为这些战略基金后续走势与标的的基本面以及市场整体环境都有关，所以是否申购还需投资者权衡标的流动性、自身风险承受能力以及预期收益等因素再做决定。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所


三、本周市场观点
       上周市场呈现弱势震荡的格局，工业富联等巨额融资的IPO项目，加上CDR超预期推进等因素叠加，市场情绪相对谨慎。本周市场的干扰因素依然较多，美对华关税政策和美联储议息会议决议都将在本周公布，CDR战略基金也将在本周开始申购加，再加上宁德时代的上市以及工业富联的开板等事件的抽水，市场资金面偏紧的担忧仍难化解。因此预计本周大盘仍会以弱势震荡或小幅回调为主。投资建议上，除了耐心等待相关风险因素的落地，也可利用回调布局消费和成长板块中的优质龙头。主题方面，宁德时代、富士康和小米等相关产业链上的个股也可以适当关注。



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对外发布时间：2018年6月10日
报告发布机构：财通证券研究所
分析师：金敏   SAC编号：S0160516020001
    

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