质押式回购新规解读

        
        自2016年初的熔断以来，上市公司的股票质押风险就频频成为市场热点，部分高质押比例的个股因为股价持续下跌而濒临“爆仓”的案例时有报道，而1月9日乐视网因股权质押问题被相关方面状告又再次引发投资者热议。1月12日沪深交易所和中国证券登记结算正式发布了《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2018年修订）》，并将于3月12日正式实施。本期我们通过对质押新规内容的解读以及新老政策间的比较，来探讨新规对A股市场的影响。 
一、质押式回购新规解读
1、	新规具体内容与变化
        1月12日上海证券交易所与深圳证券交易所宣布，经中国证监会批准，与中国证券登记结算有限责任公司对《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》进行了修订，并正式发布了《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2018年修订）》。新规将自2018年3月12日起实施。
        此次新规对于业务中的各个环节都进行了较为全面的规定。首先是进一步强调了质押式回购业务服务实体经济的定位，在业务开展之前，需明确资金的融入方不得为金融机构或其发行的产品，融入方首笔初始交易金额不得低于500万元，后续每笔不得低于50万元，前期部分券商开展的小额质押为投机资金变相加杠杆的做法将被禁止。
       其次在风险控制上，《办法》做出了多条限制，包括明确了股票质押率上限不得超过60%，单只A股股票市场整体质押比例不超过50%，以及单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单只A股股票质押比例分别不得超过30%和15%。
       另外在业务的规范运作以及资金用途上都做了明确的规定，要求明确证券公司开展业务的资质条件并持续管理资金的用途，要求融入资金应当用于实体经济生产经营并专户管理，严禁用于申购新股、买入股票以及投资不符合国家政策的项目。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        不过此次正式发文的办法，与2017年9月8日发布的征求意见稿在核心内容没有变化，细节上的主要区别主要包括：融入资金专户存放，允许创投资金作为融入方，券商及资管子公司的资管计划不得作为融出方参与质押式回购，不得通过补充质押规避监管要求等。
2、目前A股质押式回购业务开展情况
        A股股东进行股权质押的现象其实相当普遍。据统计，当前全部A股有未解押股票的上市公司为2270家，占到了全体上市公司总数的65%。按现价计算未解押总市值为5.6万亿元，占A股总市值的9%左右。分板块来看，虽然相比于主板与中小板，创业板未解押股票的市值占比与数量占比均较低，但这主要是因为创业板上市公司总体市值较小。而如果放到板块内来看，存在股权质押的上市公司数量占比以及市值占比，创业板和中小板都是比较高的。创业板现有未解押股票总市值约0.84万亿，占创业板总市值比例为16%，因此这一新规对于中小创的影响应该更明显。
数据来源：wind资讯、财通证券研究所
     从行业分布的角度来看。我们统计了申万一级各行业的情况，目前市场中未解押股票市值排行前五的行业是医药生物（6850亿元）、房地产（6016亿元）、化工（4643亿元）、电子（3960亿元）、机械设备（3698亿元），而未解押股票市值占行业总市值排名前五的则分别为纺织服装（24.07%）、轻工制造（23.16%）、综合、（22.22%）、房地产（21.48%）、农林牧渔（21.37%）。
数据来源：wind资讯、财通证券研究所
3、	对A股市场的影响
        为减轻对存量业务的影响，本次新规将采用“新老划断”的方式，此前已存续的合约可以按照原有规定执行和办理延期，不需要提前了结。从A股上市公司质押比例分布情况来看，A股上市公司中质押比例小于5%的共有254家，占总公司数的11.2%，质押比在40%以下的公司家数，随着质押比例的上升呈递增的趋势，而质押比例大于40%的公司占比为14.54%。
       新规对于整体质押比例有不超过50%的规定，因此会对部分公司大股东的大比例质押行为形成一定约束。目前A股中质押比例超过50%的公司有130家，超比例部分的市值合计大约在2000亿元左右，质押比例较高的公司的股价短期可能会承压。其中，有10家公司的质押比例在70%以上，印纪传媒、银亿股份、藏格控股分别以81.22%、77.96%、76.71%的质押比位列前三。
数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        从行业分布来看，A股市场质押比超过50%的公司，主要集中分布于房地产、医药生物、传媒、纺织服装、商业贸易、轻工制造几个行业。其中房地产和医药生物行业分别有12家和11家，传媒与纺织服装行业各有8家。
数据来源：wind资讯、财通证券研究所
        总体来说，质押新规进一步强化了市场的风险管理，明确了证券公司开展业务的底线要求，对于市场上质押比例较高的公司，需要警惕其股价承压的风险，尤其关注房地产、医药生物等行业中质押率较高的个股风险，另外小额质押业务占比较大的券商短期业绩也会承压。中长期来看，新规多角度限制了股票质押率及集中度，减小了质押的股票价格波动对融出方带来的风险，有利于降低股市风险，也有助于引导资金脱虚向实，保障资本市场的长期稳定和健康发展。

二、本周市场观点
        上周A股市场延续了2018年开年以来的强劲势头，截至上周五上证综指录得了历史上罕见的11连阳，以贵州茅台、格力电器等为代表的消费蓝筹以及地产板块轮番领涨。但值得注意的是，相比首周的集体普涨，上周整体个股的分化更加严重，全周实现上涨的个股数量仅占到全体A股的33%左右，而个股周涨跌幅中位数为-0.84%。指数的连涨带动了市场风险偏好的回升，活跃资金在区块链等主题板块的强势表现就是最好的证明，而重视基本面的配置型资金则在延续2017年对消费蓝筹偏好的基础上，有向成长和周期龙头扩散的迹象。上周末证监会核准了华西证券等3家公司的IPO批文，募资额达到了62亿，控制上涨节奏的意图明显，加上质押式回购新规的出台，我们认为本周大盘回调的概率较高。短期来看，躁动行情中，题材型机会通常会表现更好，因此建议关注通胀与一号文相关的消费和农业，以及地产相关的房地产和建材等板块。


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