A股2018年中报分析（二）

        
盘面综述
       上周A股继续弱势震荡，周中短暂反弹后即拐头向下继续探低。除了外部因素诸如美对华2000亿美元商品加征关税传闻、多个新兴经济体金融市场波动等，以及国内的社保、税收政策变化等的影响以外，市场对A股业绩增速继续下行的担忧也在加大。从2018年中报数据看，A股剔除金融和两油后业绩增长数据确实呈现下滑趋势，而且此前较被认可的部分消费行业的业绩增速也有不少低于预期，市场的悲观情绪正进一步蔓延。本期我们从ROE变化以及现金流变化两个角度入手，对A股2018年的中报情况做进一步的分析，以期寻找基本面边际向好的板块和行业。总的来说，我们发现二季度销售净利率的继续回升是A股总体ROE上行的主要动力，其中受益于供给侧改革的中上游周期行业在这个过程中所起的作用最大；而从现金流边际改善的角度看，军工和轻工等行业盈利质量提升的趋势明显，另外建材、钢铁和食品饮料等行业的负债风险改善最为显著。
一、A股2018年中报分析（二）
1、ROE的变化因素拆解
       全部A股剔除金融石油石化的2018年中报动态ROE为9.69%，创2013年以来的新高。从杜邦拆解来看，A股剔除金融和石油石化的全体个股2018年上半年的净利润率再次提升，6.97%的水平甚至创2010年以来的新高。

 数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       资产负债率虽然也由一季度的61.53%提升至62.35%，但是根据历史规律，杠杆率在二季度通常会有阶段性的回升。而如果单纯比较最近几年二季度单季的数据，2018年二季度末的资产负债率与上年度基本持平。另外资产周转率在今年二季度仅微幅提升至14.85%。因此总体上看，A股2018年中报ROE的回升，是由销售净利率和资产周转率两个因素共同驱动的，其中销售净利率的因素影响大得多。

  数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       分行业来看，ROE同比于2017年中报提升幅度居前的行业，普遍净利润率提升幅度也较高。例如钢铁、建材、化工、食品饮料和地产等，扣非后的ROE同比提升近一个百分点的行业，其净利润率提升幅度也都在一个百分点以上，表明净利润率的提升对这些行业ROE的提升发挥了最大的作用。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       资产负债率较去年同期上升较多的行业包括农业、电子、医药、传媒、化工、纺服和房地产等，可以看到多数仍为下游消费板块，而且除地产外多数是原本杠杆率较小的行业。运营效率方面，今年中报总资产周转率较去年同期上升较多的包括休闲服务、建材、电子、采掘和机械设备等。

  数据来源：wind资讯、财通证券研究所
2、现金流变化分析
       在A股下半年盈利大概率很难明显起色的背景下，我们认为对于现金流量表的分析尤为重要。因此我们统计了A股剔除金融股以及两桶油后近几年二季度的经营性现金流以及归属母公司股东净利润。总的来看，现金流增速仍高于净利润增速，整体盈利质量还处于改善周期中。从另一个角度来看，我们统计了全体上市公司中最近几年二季度单季的经营性现金流为正的公司占比，2018二季度经营活动现金流净流量为正的公司占比为64.71%，较2017年Q2小幅上升了0.6个百分点。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       从各个行业的经营活动净现金占净利润的比例来看，较去年同期同比向上变动较大的行业包括农林牧渔、通信、综合、军工和轻工制造，当然其中通信、农林牧渔是因为净利润较去年同期大幅下降所致。商贸零售、汽车、采掘、公用事业、休闲服务和化工等行业，经营活动净现金占净利润的比例下滑最明显。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
       经营净现金流占流动负债的比例可以反映企业的短期风险，以最近四个季度的动态（TTM）经营净现金流占季末流动负债比例作为指标，分析环比的变动情况。2018年二季度环比增长的排名前五行业为建筑材料（3.76pct）、钢铁（3.51 pct）、轻工制造（3.07pct）、综合（2.83pct）、食品饮料（2.14pct），环比减少最多的行业分别为电子（-4.08pct）、商业贸易（-3.19 pct）、农林牧渔（-2.48 pct）、公用事业（-2.10 pct）和交通运输（-1.75 pct）。而连续两个季度环比均改善的只有食品饮料和有色金属两个行业。

数据来源：wind资讯、财通证券研究所
二、本周市场观点       
        总的来说，A股2018年中报从盈利提升的角度看还是不错的，不过应该注意到这其中起主要作用的还是供给侧相关行业的产品价格回升带来的销售净利率的提升，而除此之外盈利质量真正呈现趋势性改善的行业很少，中下游行业的景气度也都有回落的迹象。周末关于特朗普对剩余的2600多亿美元中国商品可能也会加征关税的消息被《华盛顿邮报》等多家外媒报道，中美贸易战的范围和力度有进一步加码的可能。预计本周大盘将继续以弱势震荡为主，但我们认为随着贸易战影响的逐步钝化，最大利空出尽后的短期反弹也在日益临近。目前阶段，除了做好仓位控制避免被大盘可能的继续回调所误伤以外，已经可以通过三季度业绩预期增速等标准挖掘高景气细分领域的结构性机会了，方向上我们建议重点关注以军工、通信和计算机为代表的科技板块，以及资产质量持续改善的部分周期龙头。


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对外发布时间：2018年9月9日
报告发布机构：财通证券研究所
分析师：金敏   SAC编号：S0160516020001





      

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